2025年12月19日，一场持续两年多的资本市场冲刺宣告落幕。国内协作机器人头部企业节卡机器人股份有限公司及其保荐人国泰海通证券，向上海证券交易所撤回了发行上市申请文件，上交所据此终止了对其科创板IPO的审核。这场旨在争夺“A股协作机器人第一股”的征程，在历经多次财务数据更新、两轮问询乃至一次上会前夜被紧急叫停的波折后，最终黯然收场。本文所有数据和内容均基于公开渠道的节卡机器人上市申报材料。

回溯其历程，节卡机器人的故事并非简单的时运不济。其精心筹备的招股说明书，如同一份详尽的“体检报告”，既展示了公司在技术积累和市场开拓上的肌肉，也无可回避地暴露了其在财务健康、治理结构、持续经营能力等多方面的“病灶”。

持续经营能力是科创板审核的基石，而节卡机器人招股书所呈现的业绩图景，恰恰在这一核心问题上描绘了过多的不确定性。报告期内（2022-2024年）剧烈波动的利润表，是其最显眼的软肋。

●盈利的极度不稳定与实质亏损

数据显示，公司营业收入从2022年的2.81亿元增长至2024年的4.00亿元，复合增长率达19.42%，表面成长性尚可。然而，与之形成尖锐对比的是利润端的惨淡：归属于母公司股东的净利润分别为573.57万元、-2，854.73万元和622.80万元，扣除非经常性损益后，净利润分别为4.40万元、-3，567.93万元和-227.82万元。这意味着，在剔除政府补助、理财收益等非主业贡献后，公司主营业务在报告期三年中有两年处于实质性亏损状态，仅一年实现微利。这种“增收不增利”甚至“增收反增亏”的财务表现，直接挑战了其作为一家拟上市企业的盈利可持续性。

●2025年上半年业绩的“致命一击”

如果说报告期内的波动尚可用“投入期”、“战略亏损”来解释，那么2025年上半年的最新财务数据则可能成为压垮骆驼的最后一根稻草。根据招股书更新及问询回复，2025年1-6月，公司营收同比增长仅4.29%，但净利润却暴跌至-1，996.56万元，同比下滑幅度高达513.55%。尽管公司解释主要亏损源于一季度销售淡季，二季度已实现盈亏平衡，但对于审核机构而言，在冲刺上市的关键时期出现如此巨大的业绩“变脸”，无疑是对其盈利预测可信度和抗风险能力的重大质疑。这直接引发了交易所对其“前瞻性分析是否谨慎”的核心追问。

●高费用侵蚀与盈利模型的悖论

招股书揭示，公司长期处于亏损的核心原因在于高昂的期间费用。报告期内，节卡股份研发费用分别为4750.92万元、7312.89万元、8623.16万元，占当期营业收入的比例分别为16.92%、20.92%、21.53%。　　节卡股份的研发费用率看着很高，但销售费用率更高。报告期内，节卡股份销售费用分别为 7782.04万元、9775.26万元、9674.36万元，占当期营业收入的比例分别为27.72%、27.96%、24.16%，而同行可比公司的销售费用率均值分别为13.1%、15.58%、15.40%。

一方面，作为技术驱动型公司，高研发投入（2024年研发费用率达21.53%）是维持竞争力的必要之举；另一方面，高昂的销售费用则反映了公司在市场开拓、渠道建设上付出了巨大代价。然而，这种“高举高打”的模式并未换来与之匹配的利润回报和稳固的“护城河”。招股书中坦承，公司主营产品协作机器人整机的上市时间相对较短，营业收入的增长通常滞后于研发及市场开拓投入。这种长期且不确定的投入产出周期，使得其盈利模型在审核眼中显得格外脆弱。

除了盈利数字本身，这些数字是如何产生的——即财务处理的合规性与审慎性，是监管审核的另一生命线。节卡机器人在此方面同样引发了强烈关注。

●收入确认时点变更的合规性争议

监管关注的核心焦点之一是公司在IPO辅导前变更了收入确认政策。此前，公司对部分客户采用“取得验收单据后确认收入”，后变更为“取得签收单据后确认收入”。这一变更使得收入确认时点得以提前。尽管公司解释称，这是因为标准合同模板变更后部分客户执行新合同时间较晚所致，且标准化产品无需后续安装调试，符合行业惯例，但这一操作在审核敏感期进行，其动机难免受到审视。监管机构的核心关切在于：变更的合理性是否充分？对报告期各期业绩的具体影响金额是多少？是否存在通过会计政策调节利润以迎合上市条件的嫌疑？招股书及相关问询回复中未充分披露具体影响细节，这无疑增加了审核的不信任感。

●现金流与应收账款的质量警示

与收入确认政策变更相伴随的，是公司现金流状况的警示信号。报告期内，公司经营活动产生的现金流量净额波动巨大，2022年为-1.05亿元，尽管2023、2024年转正，但报告期合计仍为净流出。

更为关键的是，公司的收现比（销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入）情况不佳。同时，应收账款逾期比例高企，报告期各期末，严格按合同付款节点统计的逾期应收账款余额占应收账款比例分别为38.37%、46.61%和41.10%。尽管公司解释为客户内部审批流程等原因所致，一年以内账龄占比高，但高比例的逾期款仍然暴露了公司在产业链中的议价能力、客户质量以及自身风控管理方面的弱点。收入确认提前与应收账款高企、现金流不佳几大现象叠加，构成了一幅在审核机构看来需要“进一步核查”的财务图景。这也直接导致了2025年8月7日，上交所取消原定于次日审议会议的决定，理由是“尚有相关事项需要进一步核查”。

“收入确认政策变更本身并非绝对障碍，但监管核心关注变更的合理性、对业绩的实际影响，以及是否存在人为调节利润的情况。节卡未充分披露相关细节，叠加盈利波动剧烈，自然会引发审核层对其财务规范性的深度质疑。”一位长期跟踪科创板审核的券商投行人士表示。 

科创板虽然允许同股不同权等特殊安排，但公司治理的有效性与控制权的稳定性是确保公司长期战略执行和保护中小投资者利益的前提。节卡机器人高度分散且复杂的股权结构，成为了审核问询的重点。

●脆弱的控制权安排

招股书显示，公司无控股股东，实际控制人李明洋直接持股比例仅为5.98%。他通过直接持股、控制员工持股平台普通合伙人以及与第一大股东节卡实业（持股19.50%）、股东上海交睿（持股10.53%）的自然人股东签署一致行动协议，才合计控制公司41.63%的表决权。这一控制链条的稳固性受到了交易所的反复问询。穿透看，李明洋仅持有节卡实业45.56%的出资额，且不持有上海交睿的出资；其控制的员工持股平台执行事务合伙人“节卡未来控制”在三个平台中的出资份额也极低（1.34%至5.28%）。这种主要依靠协议而非牢固股权纽带维系的控制权，在上市后股权进一步稀释、一致行动人关系可能发生变化或出现分歧时，存在较大的不稳定风险。交易所要求公司结合三会运作等情况，说明“实际控制人认定是否准确、是否发生变更、控制权是否稳定”。

●估值倒挂与投资人的退出压力

公司历经多轮融资，引入了软银愿景基金、淡马锡旗下机构（SPRINGLEAF等）、沙特阿美风投基金（AVIL）、中信产业基金、国投招商等一众明星资本，D轮投前估值高达35亿元。然而，按其IPO募资额和发行后股本计算，上市后市值约在28-30亿元，较D轮估值出现明显倒挂。这种倒挂现象，叠加众多财务投资人迫切的退出需求，加剧了审核机构对于公司上市后可能面临巨大减持压力的担忧。尽管历史对赌协议已清理，但早期投资人的退出意愿是客观存在的市场力量，可能影响上市后股价稳定和公司长期经营导向。

募投项目的必要性、合理性和可行性，是衡量一家公司是否审慎使用募集资金、是否对市场和自身有清醒认识的关键。节卡机器人的产能扩张计划，在审核问询中显得尤为激进。

●产能扩张远超现有市场规模

募集资金用途

根据招股书，公司本次IPO拟募集资金约6.76亿元，其中最大头（3.7亿元）用于“智能机器人生产项目”，目标是最终达到年产4万台协作机器人的生产规模。然而，对比市场数据，这一规划显得极为大胆。IFR统计显示，2023年全球协作机器人总销量仅为5.7万台。节卡2023年销量为4，681台，全球市占率约8.2%。这意味着，其规划的新增产能（4万台）接近当前全球总需求的70%，是其当前销量的近10倍。尽管公司引用高工产业研究院（GGII）预测，到2028年全球销量有望超过28万台，但这毕竟是远期、不确定的预测。在报告期内自身营收增速已显乏力（2025年上半年仅增4.29%）的背景下，如此激进的产能规划缺乏令人信服的订单或市场增长支撑。交易所在首轮问询中即要求公司说明“协作机器人是否存在市场需求及容量饱和的问题”。

●公司自身资金充足性与募资必要性的矛盾

另一个矛盾点在于，公司账面并不“差钱”。截至2024年12月31日，公司货币资金余额约为6.40亿元，资产负债率仅为20.06%，低于行业平均水平，流动比率、速动比率均表现优异。在此情况下，公司还在2023年5月第一版招股书中计划募资2400万元补充流动资金，其紧迫性和必要性自然受到质疑。这让人不禁追问：如此巨额的产能投资，究竟是公司发展的真实内在需求，还是为满足前期投资人高估值退出而设计的“故事”的一部分？

最后，节卡机器人所处的行业环境及其自身的“科创成色”，在当前的审核环境下也面临着比以往更严格的审视。

●日趋白热化的行业竞争

协作机器人虽属新兴赛道，但已迅速成为红海。国际上有开创者丹麦优傲（UR）和工业机器人“四大家族”（发那科、ABB等）的强势切入；国内则有遨博、艾利特、越疆等强劲对手同台竞技。招股书中亦坦承，头部企业之间“不存在显著的技术代差”。更有甚者，特斯拉、小米、智元新创等科技巨头跨界涌入人形机器人领域，虽未规模化应用，但长期来看可能形成降维打击。激烈的竞争直接压制了产品毛利率和企业的盈利空间，使得节卡试图通过规模扩张换取成本优势的逻辑面临巨大挑战。

●供应链依赖与技术独立性质疑

公司的“硬科技”属性也受到拷问。其核心零部件，如谐波减速器，严重依赖单一供应商绿的谐波。报告期内，向前五大供应商的采购占比始终在44%以上，供应链集中度与稳定性风险突出。

此外，公司与上海交通大学在股权、研发、人才等方面存在深厚的历史渊源（早期股东“上海交睿”即源于此），这引发了交易所对其技术独立性、是否对高校存在重大依赖的连续追问。在强调核心技术自主可控的科创板，这些因素都可能削弱其科创属性的说服力。

●宏观监管环境的趋严

更重要的是，节卡IPO冲刺的后期（2025年），正逢监管层对机器人等热门赛道可能出现的无序竞争、重复建设表达关注。国家发改委相关人士曾指出行业存在“重复度高的产品扎堆上市”、“研发空间被压缩”等风险。这种宏观监管风向的调整，使得审核机构对于行业产能过剩、企业扎堆上市融资的案例会持有更加审慎的态度，节卡激进的扩产计划恰好撞在了这一监管关切点上。

综上所述，节卡机器人科创板IPO的终止，并非单一偶然事件的结果，而是其招股说明书及问询回复所暴露出的多重内生性问题，在日益强调上市公司质量、压实中介机构责任的审核环境下，无法获得监管认可的必然结局。

其招股书就像一份试图证明自身具备“持续经营能力”、“规范运作”、“科创属性”和“光明前景”的综合性答卷。然而，在关键的证明题上，它给出了相互矛盾或证据不足的答案：它试图用未来的宏伟蓝图（年产4万台）来证明募资必要性，却无法用当下的盈利能力和稳健的现金流来证明自身生存的韧性；它展示了技术应用场景的广泛性，却未能完全撇清核心供应链依赖和技术独立性的疑云；它描绘了股权结构下的控制权稳定，却掩不住背后资本迫切退出与估值倒挂的潜在激荡。

当2025年上半年业绩意外“变脸”，犹如最后一块试金石，彻底暴露了其盈利模型的脆弱性。在可能无法满足“持续经营能力”这一科创板最基本要求的情况下，面对监管层围绕收入确认、控制权、产能消化等问题的层层紧逼，主动撤回申请，成为公司和保荐机构权衡利弊后最现实的选择。这不仅是一次IPO的失败，更是给所有冲刺科创板的硬科技企业一个深刻警示：资本市场最终回归价值本质，只有真正具备稳固盈利能力、规范治理结构和清晰可持续商业模式的企业，才能穿越周期，赢得市场的最终认可。